Evrozona – rast rizika kod spasavanja Španije i Italije

(Oksford analitika, 9.5.2012)

Sve više raste verovatnoća da će Španiji biti potrebna neka vrsta pomoći da bi se izvukla iz silazne spirale poniranja u dugotrajnu recesiju i sve dublje deficite i dugovanja. U uslovima recesije, napori za kontrolu njenog visokog budžetskog deficita imaju male izglede za uspeh, što – uprkos kolebljivom tržištu državnih obveznica –ukazuje na potrebu za značajnim pozajmicama. Situacija Španije se pogoršava i činjenicom da njene banke moraju preduzeti restrukturiranje i prikupljanje sredstava u klimi koja je postala sve nepovoljnija. Uprkos svom visokom zaduženju i zapadanju u recesiju, Italija je ipak u boljem položaju: već je ograničila budžetski deficit i još početkom ove godine obezbedila značajna sredstva – kako za državni, tako i za bankarski sektor. Ipak, i ona ostaje podložna udarima na drugim lokacijama u evrozoni, a rizik od njih je u porastu.

Efekt

Vođe evrozone mogu odlučiti da prihvate sporiji tok fiskalne konsolidacije što bi izazvalo još više zahteva za finansiranje deficita širom Evrope.

Nesigurnost oko Grčke, ugovora o fiskalnoj stabilnosti i fondova za spasavanje evrozone izazvaće porast nemira na finansijskim tržištima.

Ovo bi, u pokušajima da zadovolji svoje finansijske potrebe, moglo imati naročito teške posledice po Španiju.

Šta dalje?

I Španija i Italija će u ovoj godini doživeti pad BNP-a, što će učiniti da će im biti teško da postignu fiskalne ciljeve i što će povećati odnos njihovih dugovanja prema BNP-u. Kada bi se na horizontu nazirao povratak na snažni ekonomski porast, izvestan pad u recesiju tokom 2012. ne bi bio toliki problem.

Međutim, dosadašnji slab rezultat realnog porasta BNP-a u evrozoni, u kombinaciji sa potrebom većine njenih vlada da se nešto kasnije, ili još bolje – što pre, zaustavi porast zaduživanja, znači da će ekonomija tokom niza predstojećih godina ostati anemična. Pošto nije verovatno da će se – bilo iz same evrozone ili od MMF-a – pojaviti nova sredstva za suprotstavljanje porastu dužničke krize u evrozoni, nijedna od ovih dveju država ne može očekivati bogzna kakvu pomoć u tom pogledu.

Analiza

Ponovo su u porastu sumnje oko sposobnosti dužnika iz perifernog dela evrozone (Grčke, Irske i Portugalije) da stabilizuju svoje ekonomije i da najzad izađu iz dužničke krize – i to uprkos tome što te zemlje u velikoj meri uživaju podršku od EU i MMF-a. To [o pomoći od EU i MMF-a] se neće moći reći ukoliko niski ekonomski rast i porast dugova zaprete kolapsom u Italiji ili Španiji. Jer: čak i ako u tom slučaju MMF bude nekako uspeo da pronađe dovoljno finansijskih izvora – infekcija dužničke krize iz Španije i Italije bi izbacila iz koloseka i ostale ekonomije. Zbog toga je od kritične važnosti da se osigura Italija – ali, i zbog opasnosti od infekcije zbog krize u Španiji, i u njenom slučaju se mora preduprediti potreba njenog spasavanja.

Kratkoročno stanje

Uz postojeću pozadinu slabe globalne ekonomije i evrozone ponovo zapale u recesiju, izgledi po Italiju i Španiju su se neizbežno pogoršali; može se učiniti samo malo toga da se obrne najnovije opadanje njihove ekonomske aktivnosti. Uz ionako lošu pozadinu, to ne predskazuje ništa dobro po trendove deficita i dugovanja za period 2012-2013.

Španija

To što joj je ekonomija početkom 2012. ušla u recesiju i nije bilo neko iznenađenje; prvi podaci su ukazivali na pad BNP-a od 0,4% u prvom kvartalu u odnosu na prethodnu godinu. Predviđanja Evropske komisije (EK) su već ukazivala na verovatni pad BNP-a od 1% za celu godinu, ali je izražavana i nada u povratak na umereni rast od oko 1,0-1,5% u 2013. godini, što daleko zaostaje za španskim rastom u vremenu pre krize, koji je za period 2003-2007/8. u proseku iznosio 3,0-3,5%.

Dok se rve sa masovnom nezaposlenošću (koja sada za opštu radnu populaciju iznosi 25%, a za one mlađe od 25 godina, čak i 50%), Španija bi mogla da ostane u recesiji i tokom 2013. godine. To će ograničiti potrošnju i sve nade za oživljavanje domaće potražnje, kao i građevinskog sektora koji bi zapošljavao veliki broj radne snage.

Povrh svega toga – posle izvesnog smirivanja početkom 2012, došlo je do ponovnog naglog porasta nivoa kamata novih zajmova, jer su tržišta obveznica postajala sve nervoznija oko pitanja eventualnih novih spasavanja. Uz ta pogoršanja ekonomskih trendova, porasli su i obnovili se strahovi u vezi sa predloženim planom za “lošu banku“ ('bad bank' scheme), i oko finansijskih stanja lokalnih samouprava. 

Mada su kamate od oko 6% visoke, one ipak nisu signal krize u punom obimu – jer, tek kada kamate porastu na dvocifrene iznose postaje teško da se tržišna osećanja obrnu. Pa ipak, ovaj umereni talas španskog finansijskog nemira ukazuje na to da će bankarskom sektoru verovatno biti teško da preduzme neophodne mere za prikupljanje kapitala, što će dovesti do rizika od nastajanja začaranog kruga problema finansiranja između banaka i tržišta državnih dugova.

Svi ti faktori dolaze povrh problema sa budžetom:

Čini se da nije verovatno da će Madrid uspeti da smanji svoj budžetski deficit sa prošlogodišnjeg 8,5% BNP-a, a još je manje verovatno da će biti u stanju da postigne cilj od 5,3% postavljen za 2012.

Dug će narasti sa oko 69% BNP-a u 2011. na preko 80% do 2013. godine, pa čak i znatno više ako vlada bude prinuđena da preduzme mere za dalja spasavanja bankarskog sektora. Ove nedelje je premijer Marijano Rahoj (Mariano Rajoy) najavio da će verovatno država morati da dâ Bankiji (Bankia)[1] “injekciju“ od 7 do 10 milijardi evra.

Italija

I Italija se nalazi u recesiji, uz očekivani pad BNP-a tokom ove godine od oko 1,0-1,5%. Nema nekih izgleda da se pre kraja ove godine ugleda neki značajniji rast, mada EK ukazuje na potencijal porasta od 0,5-1.0% u 2013, a tada se može i očekivati postepeno poboljšanje na 1,5-2,0% (što je manje-više u skladu sa očekivanjima za evrozonu u celini, i u skladu je i sa ranijim rezultatima Italije).

Sada je raspoloženje o sposobnosti Italije da se izvuče iz dužničke krize nešto optimističkije – i to uprkos njenom veoma visokom odnosu dugovanja prema BNP-u od čak 120% (za 2012. g.). To je delom tako i zbog poverenja u integritet i sposobnost vlade premijera Marija Montija, koja jača svoju kontrolu nad italijanskim javnim izdacima.

Trebalo bi da nova pozajmljivanja ostanu umerena, uz verovatni budžetski deficit 4-5% u 2012, što nije mnogo više od onog iz prošle godine (skoro 4%) i očekivanog od 3% u 2013. Takav umereni deficit bi održavao odnos zaduženosti u 2012-2013 g. od oko 123-124% prema BNP-u (uz umerenu inflaciju u nominalnom BNP-u).

Italija je ipak počela i da primenjuje niz reformi, uprkos tome što one mogu biti nesposobne da pod sadašnjim slabim ekonomskim okolnostima ponesu sav teret. Nezaposlenost se čini stabilnom i nešto je manja od 10% što je za više od polovinu manje od onih 25% koji vladaju u Španiji.

Pored toga, njenom prikupljanju sredstava su bile od koristi i nešto bolje okolnosti sa početka 2012, što su na tržištu iskoristili kako vlada, tako i banke (a naročito Unikredit banka). Italijansko dugotrajno iskustvo sa dugovanjima u javnom sektoru pokazuje da ona poznaje prioritete i mehanizme kako da se s njima nosi; a i njeni lokalni investitori su, kako izgleda, tolerantniji u odnosu na tu situaciju nego investitori u drugim krajevima.

Predviđanja dugovanja

Čak i uz dosta povoljne pretpostavke u odnosu na rast, interese i smanjivanja deficita, evropska dugovanja će, kako izgleda, vrlo sporo opadati sa svojih maksimuma, za koje se očekuje da će biti zabeleženi 2014-2016. godine. Spor rast (ispod 1,5%) tokom 2013-2016, kao i niska brzina kojom će opadati budžetski deficiti (oni će verovatno sa 2 godine kašnjenja – tek 2013-2014. g. dostići onaj planirani cilj od 3%), mogli bi samo da povise maksimum dugovanja i da produže period adaptacije.

Ove varijacije ne moraju biti od velike važnosti za zemlje koje su u stanju dobro da se bore sa svojim problemima finansiranja i koje imaju povoljne pristupe tržištima kapitala. Ali – onim dužnicima sa periferije su potrebe obezbeđene samo na kratke staze, i to u okviru onih paketa mera za spasavanje, dok im planirana sposobnost povratka na finansijska tržišta ostaje pod sumnjom. Nasuprot tome, Španija i Italija su obe kritički zavisne od izuzetno promenljivih izgleda za dugovanja i od uslova na tržištima dugova.         

Da bi se procenilo kolike se varijacije mogu odigrati u dužničkim profilima Španije i Italije, moraju se uzeti u obzir ne samo procene zasnovane na centralnim prognozama (troškova i budžeta), nego i na osnovu najpovoljnijih i najnepovoljnijih scenarija za njihove ekonomije i njihove potrebe za finansiranjem.

Što se Italije tiče, moguće je da postoji mali rizik od toga da će se njen dug znatno povećati u odnosu na njen sadašnji nivo, ali za Španiju je taj rizik značajan.

Takvi scenariji nam nude nekoliko uvida:

Španiji može poći za rukom da u najboljem slučaju svoja dugovanja u odnosu na BNP ograniči na nešto ispod 95% (to treba uporediti sa prošlogodišnjim odnosom od nešto ispod 70%), dok se taj odnos u najgorem slučaju može povisiti i na više od 110% BNP-a.

Za Italiju, izgleda da će taj odnos lebdeti između 100 i 130% BNP-a (uporediti sa 120% krajem 2011), što je, pod uslovom da se ništa ne pogorša, verovatno nivo sa kojim će vlada moći da se izbori. U njenom slučaju, rizik da se dugovanja povise znatno iznad sadašnjeg nivoa od 120 do 125% je dosta mali, dok je taj rizik za Španiju dosta veliki.

Za Španiju, rizik porasta tog odnosa [prema BNP-u] odražava nesigurnosti u vezi sa potencijalnim rastom dugovanja na kratke staze (što bi u slučaju značajnijih akcija spasavanja banaka moglo da iznosi dodatnih 3-5% BNP-a), ali i veće varijacije u prognozama povećanja samog BNP-a (između 1-3%).

Mogući izazivači akcija spasavanja

Za Španiju bi nesposobnost dokapitalizacije bankarskog sektora preko tržišta kapitala (privatne investicije), kao i posledice koje bi to izazvalo na tržištu državnih obveznica (slično kao što je to bilo i u slučaju Irske), bila ta tačka varničenja. Međutim, moguća alternativa suprotstavljanja tim problemima bile bi ili dalje akcije Centralne evropske banke ili poseban fond namenjen samo tom sektoru. Što su banke jače, to će one biti i sposobnije da pruže podršku lokalnom tržištu državnih obveznica. Nasuprot tome, slabost u tom sektoru, kao i zabrinutosti oko ostalih rizika državnih dugovanja – kao što bi bila nesposobnost kontrolisanja deficita lokalnih upravnih organa – ozbiljno bi štetili poverenju u sposobnost Španije da se izbori s tim.

Što se Italije tiče, njen odnos dugovanja prema BNP-u jeste već visok, ali ne izgleda verovatno da će se znatno pogoršati. Napori za ograničavanje javnih finansija bi trebalo da održavaju nizak deficit, čak i u slučaju da se tokom par godina postavljeni ciljevi za izbalansiran budžet i ne ostvare u potpunosti. Ukoliko neki drugi događaji (kao što bi bili kolaps u Španiji, poremećaj u Francuskoj, ili propast neke velike evropske banke) ne poremete izglede – Italija će se verovatno iskoprcati i postepeno smanjiti dugovanja – kao što je to učinila i u deceniji koja se protezala sve do 2008. godine. Domaće političke zategnutosti, koje su do sada pod kontrolom Montijeve vlade, mogle bi izbiti na površinu ukoliko njegova vlada ne uspe u povratku na ekonomski porast i izgubi poverenje birača. Sadašnje šanse za postizanje jasnog poboljšanja u ekonomskoj regulativi Italije i uspešnosti njenog javnog sektora neće potrajati duže od još par godina. 

Sa engleskog posrbio: Vasilije Kleftakis 

[1] Jedna od najvećih španskih banaka – konglomerat sedam velikih regionalnih štedionica, sa vrednošću imovine koja se procenjuje (bolje rečeno: procenjivala prilikom fuzije u 2010. g.) na 328 milijardi evra, ali koja se – usled krize, naročito na španskom tržištu nekretnina koje je skoro zamrlo – stalno smanjuje (prim. V.K.).